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一、市場預期，特朗普上任初期，中美對弈不會激烈演繹。1月20日之后，短期不確定性如約下降，海外擔憂迎來最容易緩和的窗口。短期市場本就處于超跌反彈窗口，總體賺錢效應仍處于相對低位。反彈幅度上，后續仍有中美對弈由弱至強的擔憂，國內政策落地情況對基本面走向依然至關重要。短期反彈不構成大級別行情。

特朗普上任窗口臨近，積極信號出現。市場開始預期，特朗普上任初期，中美回歸談判桌是大概率，中美對弈不會激烈演繹。1月20日之后，海外不確定性可能如約下降，對應海外擔憂迎來最容易緩和的窗口。

短期市場反彈順理成章：短期市場本就處于超跌反彈的窗口，本周主題投資再度活躍，總體賺錢效應觸底回升，成長相對價值的賺錢效應也小幅反彈，下行動量指標快速回落(指向超跌反彈)。當前市場性價比仍處于中高位，短期有利窗口打開，反彈還有演繹空間。另外，海外擔憂緩和，前期表現乏善可陳的出口鏈可能直接受益，新的結構線索出現，也構成反彈基礎。

反彈幅度上，我們相對謹慎。中美對弈由弱至強是基準假設，貿易摩擦嚴厲表述短期可能不會出現，但后續加碼擔憂依然存在。就股票行情的級別來說，“海外風險緩和”可能不及“海外風險兌現 + 出清”。前者是短期反彈，后者是中期行情。另外，國內政策落地情況對基本面走向依然至關重要。反彈后，國內政策的力度和持續性，可能重新成為主要矛盾。

中期市場總體仍是震蕩市。924以來基于風險偏好發酵的行情已告一段落，基于基本面發酵的行情，更可能出現在25H2(預期2026年A股盈利能力拐頭向上)。兩段行情可能無法完美銜接，中間可能有一個明顯的休整波段。若政策實際效果偏弱/交易性資金監管環境再生變化，A股調整幅度可能超預期。這樣的中期展望，也不支持短期大幅反彈。

二、短期值得關注的兩個問題：年報預告節奏變化，負面信號集中釋放，短期市場壓力提前減弱，助力反彈。國內政策表述難再超預期的格局未變，地方兩會未提供新的政策線索。完成經濟增長目標的關鍵結構，仍不夠清晰。

海外環境緩和，國內變化仍值得跟蹤。我們關注兩個問題：1. 年報預告節奏變化。本周已有523家公司年報預憂，這與2011-24年1月下半月的預憂數的平均值接近。可以認為，年報預告負面信號已集中釋放，而后續積極信號還會按部就班。短期出現了一個有利于反彈的窗口，小盤成長風格可能繼續占優。

2. 中央經濟工作會議后，國內政策表述難再超預期的格局未變。地方兩會經濟增長目標總體符合預期。同時，社零目標回落/未披露，或者投資目標低于GDP目標/未披露的省份增加。完成經濟增長目標的關鍵結構，仍不夠清晰。消費刺激是重點方向，但新的刺激方向并不多。

春節前可能就是有機會的窗口，但春季后續行情可能仍有波折。我們維持春季是有機會的震蕩市的判斷。

三、短期出口鏈反彈，漲價周期借中美對弈緩和、經濟預期改善延續反彈。繼續看好有產業趨勢的科技主題。國內AI應用、機器人、低空經濟可能仍有再創新高的行情。

2025年各階段結構推薦不變：春季行情的主要機會來自主題活躍；二季度政策效果的關鍵驗證期，“兩新”和“兩重”同樣重要，關注逆周期調節受益的建筑、建材，房地產；下半年核心資產困境反轉，主動管理否極泰來。

短期海外環境緩和，出口鏈可能反彈。同時，經濟預期改善，漲價周期可能延續反彈。原本應該反彈的方向，短期繼續看好。交易性資金仍是邊際投資者，繼續看好春季主題活躍行情。國內AI算力和應用、人形機器人、低空經濟可能有新一輪創新高行情。其中中遠期業績改善可見度較高的個股，短期保持了強勢，市場正在選出強勢方向。這是二月行情的結構重點。

2025年結構推薦節奏不變：春季行情的主要機會來自主題活躍。二季度政策發力關鍵驗證期。二季度“兩重”的重要性與“兩新”可能相當。總量上，國內政策發力和出口增速回落可能對沖，但結構上無法完全對沖。財政發力更受益的方向是建筑、建材和ToG的計算機。下半年核心資產困境反轉，主動管理否極泰來。26年供給出清，總體盈利能力有望迎來拐點。供給率先出清的結構就是機構重倉的新能源(動力電池、硅片、逆變器出清快)、電子(消費電子零部件)和醫藥生物(CXO和創新藥)。這些細分方向行情能提前搶跑，而25H2發酵供需格局拐點預期的核心資產可能進一步擴散。

風險提示：海外經濟衰退超預期，國內經濟復蘇不及預期